Курсовая: Инвестиции

будущего.

Инерция прошлого проявляется прежде всего в массовом сохранении иждивенческой

психологии, порождающей инфан­тильность, сковывающей желание или прикрывающей

неуме­ние перестраивать производство в соответствии с потребно­стью рынка,

избавляющей от чувства высокой ответственности за результаты собственной

деятельности, приводящей к ослаб­лению, а подчас и к исчезновению делового

патриотизма.

Слабая приспособленность к требованиям будущего обу­словлена низкой еще

инвестиционной, а также общей деловой и управленческой культурой в широких

предпринимательских кругах. Переход от коротких и легких денег и

преимуществен­ного посредничества к производству и инвестированию для многих

означает глубокую психологическую ломку и принци­пиальное, качественное

изменение характера деятельности, что легко не дается. Это уже почувствовали

многие банки и пред­приниматели других экономических сфер. Поэтому

воспитание, "выращивание" современного цивилизованного российского

предпринимателя становится центральной проблемой, от которой в решающей мере

зависят успехи страны на пути преодоления спада и перехода к инвестиционной

активности и экономическому росту.

2.3. ФИНАНСОВАЯ БАЗА РАЗВИТИЯ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ

Инвестиционная деятельность банков. В настоящее время в условиях

известной ограниченности источников бюджетного финансирования, с одной стороны,

и значительной потребно­стью российских предприятий в средствах для

финансирования инвестиционных программ проектов, с другой - на коммерческие

банки возлагаются особые надежды и предъявляются особые требования по поддержке

инвестиционных проектов. В то же время сами российские коммерческие банки,

будучи универсальными и достаточно молодыми кредитными учреждениями (для

российской финансовой системы не характерно выделение специальных

инвестиционных банков), в ряде случаев встречаются с достаточно серьезными

проблемами при принятии решения об участии (в той или иной форме) в

финансировании инвестиционных проектов.

Существенное значение при этом имеют как объективные особенно российских

банков (в том числе по сравнению с западными финансовыми институтами), так и

особенности сегодняшней экономической и политической ситуации в стране.

Наиболее существенные особенности российских банков состоят в следующем:

- сравнительно небольшой размер собственного капитала;

- низкий удельный вес собственного капитала в активах;

- преобладание краткосрочных пассивов;

- низкая доля депозитов в пассивах;

- высокая доля остатков по счетам предприятий и организаций в пассивах;

- несовпадение структуры пассивов и активов;

- острота проблемы ликвидности активов и др.

Так, только у 12% российских банков капитальная база отвечает международным

стандартам, в то время как только крупные и устойчивые банки могут выдержать

длительное омертвление значительной части своих активов при производственном

инвестировании.

Увеличение доли долгосрочных кредитов в определенной мере сдерживается

особенностью структуры пассивов: собст­венные средства банков относительно

невелики, а привлекае­мые средства имеют в основном кратковременный характер.

Осложняет ситуацию и противоречия между ставками процента и рисками

предоставления ссуд. В мировой практике долго­срочные кредиты считаются

наиболее надежными и соответст­венно ставка процента по ним ниже. В наших

условиях, напро­тив, долгосрочные кредиты относятся к наиболее рискован­ным,

ставка же по ним остается более низкой прежде всего ввиду ограниченности

финансовых возможностей предпри­ятий.

Положение российской банковской системы усугубляется еще и таким характерным

для нее явлением, как недостаток собственного капитала и отсутствие

достаточных резервов под возросшие кредитные риски у российских коммерческих

бан­ков. По западным стандартам, минимальным соотношением между капиталом и

размерами активов, взвешенных по рискам, считается 8%. В российском

банковском секторе этот показатель согласно официальной статистике находится

на уровне 4,3%, и это, наверное, завышено в 1,5-2 раза.

В последнее время серьезное влияние на деятельность мно­гих российских

коммерческих банков начинают оказывать такие факторы, как:

- снижение доходности активов банка;

- низкие качество и диверсификация кредитного портфеля;

- отсутствие межрегиональных или национальных сетей и риск

отставания от других быстро растущих банков;

- дефицит знаний и опыта руководства, а также хорошо обученных кадров.

Другой серьезной проблемой является проблема резервирования. В настоящее

время требования Центрального банка по обязательному резервированию в

значительной мере превосходят требования по резервированию на западных

банковских рынках (до 20% России по сравнению с 0%-1% на Западе). С одной

стороны, необходимо признать, что более высокие ставки резервирования в

России являются вынужденной мерой, отражающей начальный этап становления

российской банковской системы, с другой стороны, очевидно, что финансовые

возможности российских банков в этом случае существенно ограничиваются.

Условия повышения инвестиционной активности коммер­ческих банков в области

инвестиционного кредитования следующие:

• Снижение ставки рефинансирования.

• Снижение доходности вложений в ГКО и другие государст­венные ценные бумаги.

• Стабилизация ситуации на межбанковском рынке, повы­шение внутренней

устойчивости коммерческих банков (в том числе за счет их укрупнения, слияний,

концентрации).

• Повышение нормы накопления населения и предприятий как фактор изменения

структуры пассивов коммерческих банков (повышение доли долгосрочных

депозитов), а также расширение долевого участия предприятий собственными

средствами в финансировании инвестиционных проектов.

• Развитие лизинговых схем кредитования, рассматриваемое в том числе как один

из способов решения проблемы залога (обеспечения кредита).

• Развитие межбанковского сотрудничества в области совме­стного кредитования

инвестиционных проектов (способное в том числе стать одним из способов

распределения рисков между несколькими инвесторами).

• Расширение круга устойчивых и стабильно развивающихся в новых условиях

промышленных предприятий (устойчивость финансового положения предприятий на

протяжении ряда последних лет как существенный фактор, влияющий на реше­ние

вопроса о предоставлении этому предприятию долгосроч­ного кредита).

• Приток иностранных инвестиций, имеющий значение в том числе как способ

удешевления инвестиционного кредита для российских промышленных предприятий,

а также как один из вариантов развития совместного (иностранного и

российского) финансирования российских инвестиционных проектов.

• Развитие механизма гарантий по инвестиционным креди­там, включая и развитие

механизма предоставления государст­венных гарантий российским коммерческим

банкам, прини­мающим участие в финансировании инвестиционных программ и

проектов, входящих в систему государственных приоритетов.

Для повышения инвестиционной активности коммерческих банков в области

реализации инвестиционной политики путем вложений в корпоративные ценные

бумаги наряду с отмечен­ными выше условиями, значительная часть которых

сохраняет свою актуальность и для данного направления инвестиционной

политики, также имеют существенное значение следующие обстоятельства.

• Дальнейшее развитие инфраструктуры фондового рынка (в том числе как одно из

направлений создания условий для обеспечения ликвидности корпоративных ценных

бумаг).

• Развитие системы специальных финансовых и инвестици­онных институтов

(паевых инвестиционных фондов, венчурных фондов и т. д.), одной из основных

задач которых является привлечение средств для финансирования инвестиционных

проектов через вложение в акции, облигации и иные ценные бумаги, выпускаемые

под реализацию конкретного проекта.

• Развитие системы государственных гарантий (причем как регионального, так и

федерального уровней) по ценным бума­гам (акциям и облигациям), эмитируемым с

целью привлечения средств для финансирования инвестиционных проектов,

вхо­дящих в систему государственных приоритетов.

При этом необходимо иметь в виду, что в России разви­тие банковской системы

идет в направлении формирования по европейскому образцу модели универсального

коммерче­ского банка, не предполагающей объемных ограничений на операции с

ценными бумагами. В этом случае банк может иметь крупные пакеты акций

нефинансовых предприятий и окружать себя различными небанковскими финансовыми

институтами. Данная модель связана с повышенной риско­ванностью операций

банка. Его риски по операциям с ценными бумагами не отделены от рисков по

кредитно-депозитной и расчетной деятельности, в то же время банк в

значительной мере зависит от положения дел у крупнейших клиентов, в оборот

которых втянуты значительные средства банка (через участие в акционерном

капитале и облигацион­ных займах).

В целом же принцип универсализации банковского дела означает комбинацию

коммерческого банковского дела (привлечение депозитов и предоставление

кредитов) и инвести­ционного банковского дела (выпуск ценных бумаг,

андеррайтинг, размещение ценных бумаг компании и торговля ими).

В настоящее время характерной чертой российского финансового рынка является

выполнение небанковскими финансовыми институтами и банками однотипных

операций на рынке ценных бумаг. Однако преимущества зачастую оказываются на

стороне банков как более мощных и конкурентоспо­собных финансовых институтов.

Существенное значение имеют и особенности российских небанковских

инвестиционных институтов, в числе которых можно выделить:

- недостаточную капитализацию финансовых посредников, неуверенность в

ликвидности и будущей динамике курса ценных бумаг эмитента, что приводит к

преимущественному использованию андеррайтинга "с отложенным выкупом" (т. е.

выкупом ценных бумаг по мере реализации их инвестиционной компанией);

- требование первичного размещения акций по единой цене, затрудняющее

формирование инвестиционных синдикатов (члены которых могут принимать на себя

различные обязатель­ства и соответственно нести различные риски при

реализации ценных бумаг эмитента);

- часто крупнейший эмитент сам выступает в качестве орга­низатора и менеджера

эмиссионного синдиката, диктуя финан­совым посредникам свои условия.

Исходя из перечисленных выше факторов можно сделать вывод о том, что

складывающаяся в настоящее время в России тенденция к развитию принципов

универсализации банковско­го дела имеет как свои недостатки, так и

определенные пре­имущества. Недостатки обусловлены прежде всего тем, что

возрастает рискованность банковских операций: вложения в ценные бумаги

осуществляются в непосредственной связи с основной банковской деятельностью,

что в свою очередь таит в себе угрозу ликвидности банковских вложений. Эта

проблема, которая, как известно, в настоящее время имеет особое значе­ние для

молодых российских банков. В то же время развитие российских банков как

универсальных финансовых институтов во многом имеет вынужденный характер:

специализированным инвестиционным компаниям еще предстоит длительный путь в

своем формировании в качестве устойчивых финансовых учреждений, который не

только является сложным, но и требу­ет дополнительного времени для

преодоления сложившегося устойчивого скептического отношения к инвестиционным

фондам со стороны значительной части населения страны, вызванного

сомнительной деятельностью многих фондов в период ваучерной приватизации. В

этом случае именно на , банки возлагается роль основных катализаторов и

непосредст­венных участников инвестиционного процесса.

Роль финансово-промышленных групп в развитии инвестиционного процесса.

Создание финансово-промышленных групп (ФПГ) как формы интеграции финансового и

промышленного капитала наметилось в России уже в 1993-1994 гг. Этот процесс

несколько активизировался после принятия закона о финансо­во-промышленных

группах.

В 1993-1994 гг. было зарегистрировано 7 ФПГ, в 1995 г. -16, а на конец

августа 1996 г. их число достигло 37. Надо учитывать при этом, что реальное

количество ФПГ больше, чем зарегистрировано, поскольку целый ряд крупных фирм

и объединений фактически развивается ФПГ. В различной стадии разработки и

согласования находятся еще около 10 проектов создания таких групп, а о

желании организовать ФПГ заявили более 100 инициативных групп.

В состав действующих ФПГ входят свыше 500 предприятий и организаций, в том

числе более 80 финансово-кредитных учреждений, включая коммерческие банки,

страховые компа­нии, инвестиционные институты. Общая численность рабо­тающих

на предприятиях и в организациях ФПГ составляет свыше 2,5 млн чел.

Трудности становления эффективных российских ФПГ свя­заны как с условиями

внешней среды (неудовлетворительный пока инвестиционный климат,

несовершенство налоговой системы, недостаточность правовой базы, отсутствие

единой линии причастных ведомств), так и с внутренними факторами -прежде

всего со слабой управляемостью внутри ФПГ и нехваткой квалифицированных

кадров.

В настоящее время в новых ФПГ стали преобладать круп­ные предприятия со

значительно более масштабными инвести­ционными предложениями. Существующие

ФПГ отличаются Достаточно широкой диверсифицированностью деятельности (около

100 направлений промышленной деятельности). Ожидается, что дальнейшее

развитие деятельности ФПГ будет во все большей мере связано с

высокотехнологичными сферами российской экономики: авиастроением,

судостроением, средст­вами связи, оптической техникой, биотехнологией.

В настоящее время можно достаточно четко выделить ФПГ по основным блокам

отраслей национального хозяйства (лесопромышленный комплекс, топливно-

энергетический комплекс, нефтеперерабатывающий и химический комплекс и т. п.)

и регионам страны.

Финансово-промышленные группы могут сыграть важную роль в оживлении

инвестиционного процесса, открывая прежде всего следующие возможности.

• Получение относительно дешевых финансовых ресурсов, аккумулируемых в

финансовых организациях группы.

• Долгосрочное отвлечение финансовых ресурсов с гаранти­ей их сохранения и

целевого использования.

• Сближение прямого и косвенного (портфельного) финан­сирования.

• Получение устойчивых доходов на временно свободные финансовые ресурсы.

• Перераспределение инновационных рисков через создание специальных венчурных

фондов в рамках ФПГ.

С целью достаточно полной и эффективной реализации этих задач необходимо:

• активно включать в состав ФПГ не только крупные, но и средние и даже мелкие

предприятия, превращая их в сателлитов крупных и связывая тесным

кооперированными связями;

• расширять механизм создания в рамках ФПГ дочерних, зависимых компаний и

совместных предприятий, в том числе и с привлечением зарубежного капитала;

• расширять возможности создания ФПГ, что позволит на надежной экономической

основе восстанавливать технологиче­ские цепочки и эффективное кооперирование

в хозяйстве;

• разнообразить виды и формы деятельности финансовых организаций в рамках

ФПГ, включая в их состав не только универсальные, но и специализированные

банки, инвестицион­ные фонды и финансовые компании, позволяющие гибко

привлекать и использовать временно свободные финансовые ресурсы с уменьшением

риска их потерь;

• более широко привлекать к расширению масштабов инве­стирования в рамках ФПГ

государственные средства, но не через прямое выделение бюджетных средств, а

через межбан­ковский кредит, что позволит Центральному Банку России более

четко контролировать связь этих средств с результатами;

• активизировать создание региональных ФПГ с привлечением средств местных

бюджетов и региональных отделений банков.

Оживлению инвестиционного процесса могут также содей­ствовать:

- формирование в рамках ФПГ инвестиционных компаний, создаваемых по принципу

прямого финансирования, т.е. под долевые ценные бумаги; чтобы повысить

заинтересованность в этом процессе кредитуемых организаций необходимо

преду­смотреть возможность последующего выкупа ценных бумаг;

- создание за счет средств всех участников ФПГ венчурных фондов, задачей

которых является финансирование наиболее рискованных инвестиционных проектов;

широкое использование механизма создания совместных, зависимых и дочерних

организаций, с целью органического соединения финансовых ресурсов не всех, а

лишь заинтересо­ванных и непосредственно связанных с общей деятельностью

членов ФПГ.

Инновационная и инвестиционная активность малого бизнеса. Развитие венчурного

капитала. Инновационный малый бизнес и венчурный капитал в развитых странах

стали одним из наиболее быстрых и эффективных каналов научно-технического

прогресса и распространения высоких техноло­гий. Малый бизнес становится обычно

инициатором иннова­ций, а затем их широкое распространение подхватывает

круп­ный капитал.

Однако малое предпринимательство само по себе не спо­собно осилить крупные

начальные вложения, которые требуют инновации. Эту роль и выполняет

венчурный, рисковый капитал, поддерживающий новые начинания. Он интенсивно

развивается и расширяется в развитых странах на всех конти­нентах. В США к

началу 90-х гг. он достиг 30 млрд долл. В Европе создана Европейская

ассоциация венчурного капитала.

В настоящее время возросла активность в области под­держки российского

венчурного бизнеса со стороны зарубежных фондов. Завершается создание сети из

11 региональных венчурных фондов, каждый из которых будет располагать

капиталом в 50 млн долл. Она формируется по решению токий­ской встречи глав

"большой семерки". С участием ЕБРР, Международной финансовой корпорации,

финансовых учреж­дений Великобритании, Германии, США создан Российский

инвестиционный фонд Фрэмлингтона, венчурный капитал которого составляет 65

млн долл.

Но об успешном старте деятельности этих фондов говорить еще рано. Главное

препятствие состоит в неготовности россий­ских'партнеров использовать новые

возможности. Для разви­тия сети венчурных фондов, ориентированных на малые

инве­стиционные предприятия, важно использовать возможности системы фондов

поддержки малого предпринимательства.

2.4. СТРАХОВАНИЕ ИНВЕСТИЦИОННЫХ РИСКОВ

Исключительно высокие и разнообразные риски, сопутствующие современным

инвестициям в России, служат одной из важнейших причин торможения

инвестиционной деятельности. Существенное значение имела неустойчивость

политической ситуации, не дававшая гарантии, что не будет проведена

национализация частной собственности и изменен курс на развитие рыночной

экономики. Риск политической нестабильности особенно тяжел, поскольку не

подлежит страхованию, а государственными гарантиями на обширных просторах

страны не запасешься, не говоря уже о крайне ограниченных возможно­стях их

предоставления. Есть надежда, что итоги президентских выборов дают основания

для сокращения политических рис­ков.

Повышенные риски связаны также с неустойчивостью эко­номического и, как

следствие, социального положения страны. Влияние этого фактора остается

значительным, хотя постепен­но складываются условия для его ослабления.

При прямом финансировании инвестиций финансовыми компаниями, в том числе

посредством покупки акций предпри­ятий, инвестор получает определенную

гарантию всей собст­венностью должника. Банки, стремясь усилить защищенность

своих кредитов, все в большей мере переходят на залоговые кредиты или кредиты

под гарантию. Однако, как известно, до сир пор долгосрочные кредиты под новое

строительство, реконструкцию и серьезное техническое переоснащение

произ­водства весьма ограничены и даются нередко непосредственно органам

управления (областным администрациям, правитель­ствам крупных городов и т.

п.) или под их поручительство. Непосредственно производственно-хозяйственным

организа­циям получить такой кредит практически невозможно.

Одним из решающих условий преодоления сопротивления инвесторов долгосрочному

кредитованию является обеспече­ние перераспределения рисков возврата выданных

кредитов. При этом особую актуальность приобретают:

- обеспечение расчетного эффекта кредитуемого мероприя­тия, что предполагает

усиление контроля за оценкой коммерче­ской привлекательности проекта и

реальным исполнением предусмотренных расчетами показателей;

- учет вероятности возникновения риска и оценка ущерба, который может

получить кредитуемый объект в случае непред­виденных изменений в

макроэкономической или политической ситуации, в случае просчетов или

различного рода аварий, связанных со стихийными бедствиями или неисполнением

обязательств со стороны партнера (удлинение срока освоения капитальных

вложений, непредусмотренное удорожание объекта и т. п.).

Перечисленные виды рисков должны быть распределены между должником,

кредитором и страховыми организациями, принимающими на себя роль посредника.

В случае финансиро­вания крупного проекта к страхованию подключаются не

только организации первичного страхования, но и перестрахо­вочные компании.

Именно этим определяется, что бум страхового дела в разных странах

непосредственно связан со стабили­зацией и оживлением экономики, в первую

очередь с активиза­цией инвестиционного процесса.

В России частное страховое дело, с одной стороны, получа­ет сейчас весьма

бурное развитие, с другой - переживает слож­ные времена. Не исключено, в

частности, банкротство немало­го числа возникших на первой волне недостаточно

крепких страховых компаний.

Несмотря на сложные условия, повышение роли страховых и перестраховочных

организаций в ослаблении последствий инвестиционных рисков состоит прежде

всего в следующем.

• Расширение сфер страхования гражданской ответственно­сти организаций, в том

числе при осуществлении инвестицион­ного процесса: страхование риска,

возникающего при измене­нии условий реализации проекта и снижении его

эффективно­сти, удлинении сроков реализации проекта, аварий или несча­стных

случаев.

• Распределение риска при инвестировании крупных проек­тов между страховыми

компаниями через механизм перестра­хования.

• Рационализация порядка распределения страховой премии между страховыми

организациями и участниками процесса страхования в пользу страховых

организаций, которые могут направлять эти средства на финансирование

мероприятий, минимизирующих риск при осуществлении будущих вложений в

определенных сферах. Например, страхование грузов, транс­портных средств и т.

д. часто связано с плохим механическим состоянием технической базы перевозок

(дорог, подвижного состава, неразвитость инфраструктуры). Страховые компании

нередко заинтересованы вложить собственные средства в мероприятия,

минимизирующие возникновение риска в буду­щем. Самостоятельное значение имеет

объединение усилий страховых организаций по реализации таких мероприятий, что

может быть успешным только при привлечении общественных организаций-

страховщиков - Всероссийского союза страхов­щиков, Комитета Торгово-

промышленной палаты (ТПП) РФ по страховой деятельности и т. п.

Первоочередными направлениями совместной работы страховщиков может быть:

- расширение работ по созданию программных продуктов по надежной оценке

коммерческой привлекательности инвестици­онных проектов применительно к

отдельным отраслям и регионам;

- дальнейшая разработка методик оценки вероятности риска реализации

различного рода проектов и методик расчета сумм возникающего ущерба;

- дальнейшая рационализация порядка и условий заключе­ния страхового договора

с изменением величины и порядка распределения страховых премий, введения

элемента гарантий и поручительства в страховых отношениях, существенного

расширения границ перестрахования.

Такие мероприятия нередко связаны с изменениями струк­туры производственно-

хозяйственных объектов, в первую очередь с созданием зависимых и дочерних

компаний, холдин­говых образований и развитием инфраструктуры страховой

деятельности.

Важное место в защите инвестора должны занять механизм залоговых кредитов и

механизм признания производственно-хозяйственных организаций банкротами. Эти

условия повыше­ния защищенности инвесторов проверены мировой практикой ив

некоторых регионах России, прежде всего в Нижегородской Области.

Глава 3

3.1. АНАЛИЗ ИНВЕСТИЦИОННОЙ СИТУАЦИИ В ЦЕЛОМ

Со времени распада СССР для каждого из российских правительств словосочетание

«рост инвестиций» было синонимом понятию «выход из кризиса». Однако все эти

годы объемы инвестиций постоянно падали, причем еще быстрее, чем объемы

производства. Более того, инвестиции продолжали снижаться даже в

благополучном 1997 году.

Тогда правительство взяло на вооружение идею роста за счет мобилизации

простаивающих мощностей, то есть при минимуме инвестиций. Этой же стратегии

придерживается и нынешний кабинет. В результате сегодня на капиталовложения

направляется в два раза меньшая доля ВВП, чем в началe 90-х годов,— всего

15%.

Вообще-то, у многих развитых стран — например, США, Вели­кобритании, Канады,

Франции или Швеции — эта пропорция примерно такая же (инвестиции составляют

15-18% ВВП.) Разница только в том, что там уже построены хорошие дороги, сети

коммуникаций. В развитых странах возведено гораздо больше жилья, офисов,

заводов с самым совре­менным оборудованием. Словом, они уже «вкачали» в свою

эконо­мику огромные средства, создав необходимую для благополучного развития

инфраструктуру. И теперь для поступательного движения их экономике требуется

меньше инвестиционного топлива, чем для разгона — нашей. Те же государства,

которые поставили себе задачу "разогнаться" - достичь более высокого уровня

развития, расходуют на инвестиции (читай: на накопление экономического

потенциала) гораздо большую долю валового продукта. До недавнего времени в

Китае, Малайзии, Таиланде на инвестиции направлялось больше 40% ВВП; в Южной

Корее и Гонконге — более 35%; в Японии и Индонезии — около 30%. Впрочем,

необязательно сравнивать Россию с азиатскими странами, чья экономика от

такого инвестиционного бума «перегрелась», что отчасти и привело ее к

кризису. Есть и более умеренные и, главное, близкие нам примеры — скажем,

бывшие соцстраны. Успехов в преодолении кризиса добились те из них, которые

больше расходовали на инвестиции. Так. в Венгрии на это уходило 22-24% ВВП, в

Эстонии — 26-28%.

А нынешние инвестиционные пропорции не только не обеспечивают России

необходимого развития — при таких ин­вестиционных показателях страна обречена

сползать вниз в мировой экономической иерар­хии. Придется постепенно

де­монтировать более или менее высокотехнологичные отрасли. Скажем, столь

разнообразный по выпускаемой продукции авиационно-космический ком­плекс могут

себе позволить лишь считанные крупнейшие экономики с огромным объемом

инвестиций и производства — США, Европейский Со­юз, отчасти Япония. Между тем

все инвестиции российской эко­номики (около $20 млрд в год) немногим

превосходят бюджет американского авиакосмического агентства NASA.

Лучший индикатор инвестиционного климата — иностранный капитал. Россия — в

целом самая богатая естественными ресурсами страна мира - привлекала из-за

рубежа меньше инвестиций, чем, допустим, маленькая и лишенная природных

богатств Венгрия. Единственное, что до недавнего времени могло соблазнить

инвесторов,— это шанс относительно быстро получить сверхвысокую доходность.

Недаром большая часть инвестиций в России не доставалась реальному сектору, а

направлялась в российские ценные бумаги, глав­ным образом государственные

облигации. После августовского обвала фондового рынка рос­сийская экономика

потеряла своих основных инвесторов — тех, кто был готов сыграть в «русскую

финансовую рулетку».

Сегодня с инвестициями в России сложилась парадоксаль­ная ситуация: они

продолжают снижаться при огромном избыт­ке свободных денег. На руках у

населения, по разным оценкам, находится $30-50 млрд нерабо­тающих денег.

Остатки на кор­респондентских счетах банков сегодня составляют около 30 млрд

рублей. Кроме того, минимум 20 млрд рублей банки вынуждены держать на

депози­тах в ЦБ. За неимением альтернативы они соглашаются на 18% годовых,

которые даже не компенсируют инфляцию. А «Сбербанк», по некоторым дан­ным,

аккумулирует 120 млрд рублей 'вкладов населения. Эти деньги в экономике

сегодня то­же практически не работают.

Правительство хочет поддер­жать инвестиции, но не знает как. Принципиально

решен вопрос лишь с государственными инвес­тициями. Их основу составит так

называемый бюджет развития, из которого предусматривается вы­дать 20,8 млрд

рублей «живых» денег и 50 млрд рублей гарантий под коммерческие кредиты.

Правда, пока это лишь планы. Ведь деньги надо еще собрать — эти часть будущих

поступлений в госбюджет. Еще хуже обстоит де­ло с гарантиями: кто поверит

гарантиям государства, неоднократно обманывавшего своих кредиторов? Да и

управлять сбором и расходованием бюджета раз­вития пока некому: так

называе­мый Российский банк развития все еще остается проектом в нес­кольких

вариантах.

Впрочем, даже если эти трудности удастся решить и в этом году бюджет развития

будет реальным (в предыдущие годы он существовал главным образом на бумаге),

это мало что изме­нит. Бюджет развития сможет обеспечить не больше 5-10%

прогнозируемых весьма скромных инвестиций.

Пока власти преуспели лишь в одном. В законодательство наконец внесены

поправки, ко­торых инвесторы ожидали на протяжении многих лет. Напри­мер, так

называемая дедушки­на оговорка, согласно которой на иностранного инвестора не

распространяются неблагопри­ятные для него изменения в за­конодательстве,

если они при­няты после его прихода в Рос­сию. Власти пытаются привлечь

инвесторов индивидуальным договорным налоговым режи­мом — в соответствии с

согла­шениями о разделе продукции (СРП). Власти рассчитывают, что СРП в

перспективе станут важ­нейшим источником прямых иностранных инвестиций.

Однако льготами инвесторов уже не заманишь. Это понима­ют и в Белом доме. В

текущем году правительство рассчитыва­ет максимум на $1 млрд пря­мых

иностранных инвестиций — то есть ожидается вдвое мень­ший приток иностранного

капи­тала, чем тот, что был до приня­тия законодательных префе­ренций для

инвесторов. И такие прогнозы как нельзя более красноречиво говорят о том, что

улучшений в экономике ждать не приходится, посколь­ку возникает замкнутый

круг, ведь лучше всего инвестиции привлекает стабильно растущая экономика.

Сегодня на российском рынке практически не осталось ликвидных финансовых

инструментов. С недавним ростом курса акций („Ъ" подробно рассказывал об этом

в прошлый четверг) броке­ры не связывают больших на­дежд. Поэтому российские

ком­пании стараются перевести свои операции по корпоративным бу­магам на

зарубежные рынки. Крупные российские брокеры уже давно работают с клиента­ми,

желающими инвестировать деньги вне России. Прежде всего, на рынках США и

Европы. Если в июле 1998 года на долю россий­ских площадок приходилось 75%

оборота по российским бу­магам и производным на них, то в январе-феврале этот

показа­тель составлял не более 30%.

Однако выход на ликвидные зарубежные рынки могут получить только крупные

операторы — за возможность торговать, скажем, ADR и ADS на российские акции

брокерам приходится вносить страховой депозит. Зависит он от размера

открываемой позиции, но в любом случае составляет не меньше $1 млн. И даже

несмотря на это, контра­генты неохотно торгуют с русскими брокерами. «Им

бесполезно доказывать, что у нас есть деньги и компания исправно выполняет

свои обязательства. Недоверие слишком велико. Они примерно так и говорят: „Вы

русские. И это многое объясняет"», - заявил один из операторов.

Многие компании усилили свои вексельные подразделе­ния. Возможности

зарабатывать на этом рынке сегодня чуть больше чем полгода назад, однако

операции с долгами не приносят постоянного дохода. К примеру, чтобы закрыть

цепоч­ку зачетов, в состав которой входит несколько векселей, об­лигации,

долги Инкомбанка, ак­ции «Урюпинскокртелекома» и несколько вагонов сахара,

тре­буется от нескольких недель до нескольких месяцев. А положи­тельный исход

сделки гаранти­рован далеко не всегда.

Поэтому брокеры стараются не рассматривать этот бизнес в качестве основного.

Топ-менеджеры крупных компаний приз­нают, что только за счет бро­керского

обслуживания и опе­раций с векселями существо­вать нельзя. Перечисленные

способы заработка позволяют многим компаниям всего лишь «оставаться в нулях».

Впрочем, и такой результат считается очень неплохим.

Для тех же, кто не согласен на «нулевой вариант», существует investment

banking — инвестиционно-банковский бизнес, для которого в России сегодня есть

все условия. И большинство крупных компаний делают став­ку на регистрационный

бизнес, управление активами VIP-клиентов, организацию сделок по слиянию-

поглощению, привлечению капитала и так далее.

Даже несмотря на все проблемы экономики, остается не­мало инвесторов — как в

Рос­сии, так и на Западе,— желаю­щих иметь долю в производ­стве того или

иного российского предприятия. В качестве приме­ра можно привести недавнюю

сделку по продаже 25% акций ОАО «Вымпелком» (владелец торговой марки «Би

Лайн») норвежскому телекоммуника­ционному концерну Telenor. Финансовым

консультантом этого проекта была компания «Тройка-Диалог». А инвестиционно-

банковская группа «НИКойл» получила недавно «мандат на частное размещение

ак­ций дополнительной эмиссии» АО «Ванадий-Тулачермет» — крупнейшего в России

произво­дителя ванадиевой продукции.

Отсутствие ликвидности на фондовом рынке не означает отсутствие балансовой

ликвидности предприятий — они продолжают работать, производить и продавать

товар, платать сотруд­никам зарплату. И зачастую эти предприятия нуждаются в

обо­ротных деньгах. Поэтому есть спрос на услуги инвестиционных компаний,

имеющих давние свя­зи с потенциальными инвестора­ми. Сегодня эти компании

зани­маются корпоративным финан­сированием: разработкой качес­твенных бизнес-

планов, прове­дением аудита, составлением понятного инвесторам баланса,

наконец, поисками самого ин­вестора. Причем и отношения с инвесторами сегодня

строятся иначе, чем полгода назад; если раньше директора чуть ли не диктовали

условия получения кредитов, то теперь в обмен на инвестиции они готовы

отдавать даже крупные пакеты акций.

Сами фондовики часто называют эту работу «переупаковкой». Причем прибыль

зачастую превышает доходы от операций на открытом рынке. И это при

минимальных затратах и почти нулевом риске. Оплата таких сделок складывается

из двух составляющих — за саму работу над инвестиционным проектом (независимо

от результата) и гонорара в случае успешного завершения сделки. размер

гонораров обычно зависит от суммы привлеченных инвестиций — чем больше сумма,

тем меньше процент и наоборот. Диапазон составляет от $10 до $30 тыс. в месяц

и от 0,2 до 10-15% соответственно.

Другой источник заработка — прямые вложения в производство российских

предприятий. Специалисты признают, что именно такой бизнес станет одним из

основных источников заработка, и многие компании создают фонды прямых

инвестиций в реальный сектор. В числе наиболее привлекательных называют

легкую и пищевую промышленность, бытовую химию, фармацевтику и другие

отрасли, где возможно замещение импорта. Традиционно привлекательны для

инвесторов и экспортоориентированные производства.

«Мы, например, владеем контрольными пакетами акций двух цементных заводов -

Оскольского и Подгоренского, - говорит директор департамента развития

инвестиционной группы „Атон" Владимир Гузь.— И так получилось, что в 1998

году цементный бизнес — в основном из-за выросшей привлекательности экспорта

— оказался для нас одним из самых прибыльных. И будет впредь - тут годовой

оборот продаж $35 млн».

Другое дело, что окупаемость одной сделки занимает гораздо больше времени —

от нескольких месяцев до пяти-се­ми лет. Тем не менее прямыми инвестициями

начинают зани­маться все больше компаний. Для многих этот бизнес выхо­дит на

первое место.

Коренное отличие сегодняшне­го рынка от рынка образца 1997 года заключается в

том, что предприятия имеют отношения не с армией брокеров, взвинчи­вающих

цены их акций на вто­ричном рынке, а напрямую с финансистами-одиночками, не

ставящими целью молниеносно получить сверхприбыль. Основ­ные доходы получают

«мобиль­ные» компании, готовые прихо­дить на предприятие, знако­миться с

производственным циклом, вникать в особенности бизнеса и вести кредитование.

По мнению специалистов, сейчас наблюдается переход российского фондового

рынка от американской к европейской модели развития. (Не секрет, что

изначально российский фондо­вый рынок строили специалисты США, на деньги

американских фондов, по американским тех­нологиям и для американских

клиентов. Поэтому российский рынок акций и стал слепком американской модели).

Сегодня Россию привлекает европейский путь, когда бро­керские конторы не

играют гла­венствующей роли, а рынок ак­ций не является основным

ин­струментом привлечения денег для финансирования предприя­тий. Европейская

модель под­разумевает кредитование и осу­ществление прямых инвестиций в

реальный сектор экономики.

«Когда доходы от вложения в акции значительно превыша­ют доходы от продажи

оружия, а на производство деньги так и не попадают — это ненормаль­но»,—

считает большинство специалистов. В инвестицион­ных компаниях уверены, что

фондового рынка в том виде, в котором он существовал до азиатского кризиса, в

России уже не будет. Наиболее вероят­ный сценарий — резкое сокра­щение и

укрупнение компаний, которые перейдут от спекуля­тивных операций к

инвестиционно-банковскому бизнесу.

3.2. АНАЛИЗ ИНВЕСТИЦИОННОЙ СИТУАЦИИ ПО РЕГИОНАМ СТРАНЫ

3.2.1. Результаты рейтинга регионов

Что интересует любого инвестора? Нас­колько выгодным может быть вложение

средств и насколько оно рискованно. Риск и потенциал неразрывно связаны.

Именно поэтому все российские регионы рассматриваются нами в координатах

риск—потенциал. Заданы следующие градации. Потенциал: высокий (цифровое

обозначение!), средний (2) и низкий (3). Риск: низкий (буквенное обозначение

А), сред­ний (В), высокий (С) и очень высо­кий (D). Соответственно, рейтинг

каждого региона обозначается цифро-буквенной комбинацией, которая указывает

на об­ласть в упомянутых выше координатах (график 2, карта 1 и таблица I).

Тип 1А. Максимальные возможности при минимальном риске. Это

российская элита. В прошлом году в нее входили лишь Мос­ква и Санкт-Петербург.

В этом году к сто­лицам подтянулась Московская область. Что же касается

расклада сил внутри этой тройки, то, конечно, Москва остается просто

недосягаемой. На ее долю прихо­дится 14,8% российского инвестиционного

потенциала, в то время как на Санкт-Пе­тербург и Московскую область — 4,9 и

3,7% соответственно.

Тип 2А. Средний потенциал, низкий риск. В состав этой группы

по-прежнему входят Татарстан и Белгородская область. Несмот­ря на экономические

и финансовые потря­сения, эти регионы остаются структурно сбалансированными и

привлекательными для инвесторов.

Тип ЗА. Низкий потенциал, низкий риск. Год назад мы писали, что в

России нельзя сформировать этакие инвестиционные изюминки вроде Монако или

Багам. Те­перь «Эксперт» с удовольствием констати­рует, что Новгородская и

Калининградская области опровергли столь пессимистичес­кий вывод. Однако

удержание позиций в низкорисковой группе,очевидно,потребует от названных

регионов гораздо больших усилий, чем от более крупных.

Тип 1В. Высокий потенциал и умеренный риск. После ухода Московской

области в «высшее общество» и значительного паде­ния потенциала

Ханты-Мансийского авто­номного округа Свердловская область оказалась в

одиночестве.

Тип 2В. Группа со средним потенциалом ч умеренным риском в этом

году пополнилась. Правда, из-за снижения инвестиционного потенциала группу

покинули Оренбургская область и Алтайский край. Зато здесь поя­вились

увеличившие свой потенциал Ле­нинградская и Воронежская области (пе­решли из

группы ЗВ1) и снизившая своп индекс риска Якутия (из группы 2С). Кро­ме того, в

группу вошли уже упоминавший­ся Ханты-Мансийский автономный округ (из 1В) и

Красноярский край (из 1С). Руко­водству края в этом году удалось заметно

снизить нехарактерный для регионов таких масштабов сверхвысокий индекс

инвести­ционною риска, однако ценой перехода в группу с более низким

потенциалом.

Таким образом, в нынешнем рейтинге не представлена группа 1С (высокий потенциал

— высокий риск), зато число регио­нов, которые можно рассматривать в ка­честве

потенциальных полюсов роста (типы 1А, 2А, 1В, 2В) увеличилось с 23 до

24. У этих регионов наибольшие шансы для ус­пешного развития, именно они могут

сое-' тавить каркас отечественной экономики.

Тип 3В. Средний потенциал и умеренный риск — по-прежнему наиболее

популярное сочетание. Из-за многочисленности группы середняков в ней выделены

две подгруппы.

Тип ЗВ1. Более благополучные регионы с потенциалом чуть выше

среднего. Эта груп­па пополнилась девятью новыми членами. Из них семь

улучшили свои показатели пли по потенциалу, или по индексу риска. А

Оренбургская область и Алтайский край перешли в эту группу из-за снижения

по­тенциала. В то же время из этой группы «на повышение» ушли уже упоминавшиеся

Ле­нинградская, Воронежская и Калинин­градская области.

Тип ЗВ2. Потенциал чуть ниже среднего. Таких регионов 18. причем

12 из них так называемые национально-территориаль­ные. Группа пополнилась 7

новыми регио­нами из группы с более высоким индексом инвестиционного риска. В

то же время 4 региона, бывшие ранее в этой группе, увеличили инвестиционный

потенциал и перешли в более престижную группу ЗВ1, а Новгородская область — так

и вовсе в ЗА.

Тип 2С. В группе со средним потенциалом и высоким риском остался

лишь Ямало-Не­нецкий автономный округ.

Типы 3d и ЗС2. В группах с низким потенциалом ч высоким индексом

риска тоже потери. Ее покинули 10 регионов, которые смогли снизить

инвестиционные риски на своей территории. Удмуртия, Хабаровский кран и

Тюменская область перешли из ЗС1 в ЗВ1. Калмыкия. Республика Алтай, Хакасия,

Курганская, Камчатская, Сахалинская области и Усть-Ордынский Бурятский

автономный округ перешли из ЗС2 в ЗВ2.

Тип 3D. Регионами с низким потенциалом и экстремальным риском

по-прежнему остаются мятежная Чечня и прифронтовые Дагестан и Ингушетия.

3.2.2. Слагаемые инвестиционного климата

Инвестиционный потенциал. Состав первой десятки регионов по уровню

инвестици­онного потенциала на редкость стабилен (таблица 2). Отсюда ушел лишь

Татарстан, вместо которого появилась Кемеровская об­ласть. Подвижки же

остальных регионов не превышали одного-двух мест в списке. Для сравнения

заметим, что годом раньше первая десятка обновилась на 40%, а амплитуда

перемещений регионов-лидеров превышала 10 позиций.

Безусловно, лидер списка – Москва. Первенство столицы обеспечивается всеми

видами потенциала, кроме природно-ресурсного. У остальных регионов первой

десятки слабых мест больше. Общий для них недостаток – низкий

инфраструктурный потенциал. Инновационный потенциал является ахиллесовой

пятой Кемеровской области, Красноярского края и Ханты-Мансийского автономного

округа. Последний, а также Пермская и Нижегородская области отстают в

наращивании институционального потенциала.

Нижние же места в рейтинге потенциала, как и в прошлые годы, занимают

автономные округа и республики.

Инвестиционный риск. В этой области ни о стабильности, ни о чьем-либо

безусловном лидерстве говорить не приходится.

Десятку регионов с наименьшим риском покинули Саратовская, Самарская,

Липецкая области. Вместо них сюда вошли Калининградская, Московская и

Нижегородская области (таб. 3). Ни один из регионов десятки не смог сохранить

свою прошлогоднюю позицию. Сменился и лидер, которым вновь стала Москва.

Столь высокая мобильность, видимо, объясняется тем, что российские регионы

крайне не сбалансированы по риску.

3.2.3. Динамика рейтинга регионов

Казалось бы, кризис должен был внести кардинальные изменения в списки

регионов, выстроенных в соответствии с инвестиционным потенциалом (таб. 2) и

риском (таб.3). Ничуть не бывало. Наоборот, на протяжении последних лет явно

прослеживается процесс стабилизации.

Если в 1997 году среднее перемещение регионов в списке, выстроенном по

инвестиционному потенциалу, составляло 6 позиций, то в 1998 году – уже 4, а в

1999 – всего 2. Изменчивость списка регионов, упорядоченных по степени риска,

составила, соответственно, в 1997-м и 1998гг. 11 позиций, а в 1999г. – только

8.

Инвестиционный потенциал. Стабилизация общего инвестиционного потенциала

свидетельствует скорее не о благополучии, а об экономической стагнации в

большинстве регионов, а также об отсутствии инвестиционных ресурсов для

совершения заметного экономического рывка.

Самых значительных успехов добилась Ленинградская область - за счет роста

инновационного, производственного и инфраструктурного потенциала (таб. 2).

В 1998 г. не ухудшили свои позиции ни по одному виду потенциала Московская,

Воронежская и Челябинская области.

Среди регионов с наибольшим снижением рейтинга потенциала выделяется

географически слитная зона Приобья: Томская, Омская и Тюменская области. У

всех этих регионов значительно снизился производственный потенциал, а у

первых двух – и финансовый.

Что касается рейтингов инвестиционной привлекательности, то здесь уже можно

говорить о долговременных тенденциях. Не снижаются рейтинги совокупного

потенциала 14 регионов, среди которых наиболее денежными были Ямало-Ненецкий

автономный округ, Республика Саха (Якутия) и Вологодская область.

Постоянно уменьшали (либо в отдельные годы не увеличивали) рейтинг

инвестиционного потенциала 19 регионов, наибольшее падение отмечено в

Рязанской, Камчатской, Калужской и Белгородской областях.

Финансовый потенциал. Совершенно не удивительно, что основная драма

разворачивалась именно здесь. Наиболее отличился Татарстан. Если год назад он

занимал 8-е место в России по финансовому потенциалу, то в этом – 71-е (-63

позиции!). Причина – беспрецедентно низкое сальдо прибыли и убытка предприятий

в 1998 году (а ведь в 1997 году на долю Татарстана приходилось 3,4% прибыли

всех отечественных предприятий). Сказались огромные убытки КамАЗа. Свой вклад в

ухудшение финансовой ситуации внес в прошлом году и аграрный сектор республики.

Снизилась и доля Татарстана в совокупных доходах бюджетной системы России (с

2,8 до 2,4%). Теми же причинами объясняется и резкое сокращение финансового

потенциала Омской (-49 позиций) и Сахалинской (-40) областей.

Напротив, некоторые регионы повысили не только свой финансовый рейтинг, но и

увеличили финансовый потенциал в абсолютном выражении как за счет успешных

результатов фин. деятельности предприятий (Астраханская обл.), так и за счет

увеличения собираемости налогов и прочих сборов на всей территории

(Архангельская и Мурманская области).

Финансовый потенциал Москвы и Санкт-Петербурга почти не изменился. В отличие

от Татарстана и ряда других регионов, убытки столичных предприятий с лихвой

компенсированы другими составляющими финансового потенциала: бюджетными

доходами и совокупными доходами населения. Более того, за 1998 г. доля Москвы

в бюджетных доходах России выросла с 21,5 до 23,2%, а Санкт-Петербурга – с

3,4 до 4,4%.

Инвестиционный риск. Здесь наиболее выигрышно выглядит Удмуртия (+41

позиция, таб.3). На первом месте среди причин снижения совокупного

инвестиционного риска Республики Алтай (+25 позиций), Пермской (+20) и

Воронежской (+15) областей стоят социальные причины.

3.2.4. Реальная инвестиционная активность

В 1998 году наряду с постоянным снижением объема отечественных инвестиций в

основной капитал, впервые с начала реформ был отмечен одновременный спад

инвестиционной активности прямых иностранных инвесторов. Общий объем

отечественных инвестиций в основной капитал сократился за 1998 г. на 6,7%, а

прямых иностранных – на 14%.

Однако ряду регионов удалось переломить негативную тенденцию. Последний год

стал годом «инвестиционного бенефиса» Ленинградской области. Она в наибольшей

степени повысила свой инвестиционный потенциал, значительно снизила риск, и

как результат, - существенно увеличила приток иностранных и отечественных

капитальных вложений.

Прямые иностранные инвестиции. Особенно беспрецедентным было сокращение

инвестиций в Москву – почти в 4 раза (с 31 млрд. долларов в 1997г. до 0,8 млрд.

в 1998г.). Характерной, впервые проявившейся особенностью инвестирования в

прошлом году стало заметное перераспределение инвестиций в пользу регионов, до

сих пор не пользовавшихся особым вниманием (таб. 4). Иностранцы направили в 9,6

раза больше средств в Московскую область, в 14,5 раза – в Краснодарский край, в

5,6 раза – в Ленинградскую область, в 2,6 раза – в Санкт-Петербург, в 9,9 раза

– в Иркутскую область.

Резко выросли объемы иностранных инвестиций в Свердловскую область. Из их

общего объема за 1993-98гг. на долю последних двух лет приходится почти 90%.

Изменение отношения свердловских властей к нерезидентам наконец-то позволит

реализовать высокий инвестиционный потенциал региона.

Иностранные инвесторы по-прежнему ориентируются на наиболее известные из

крупных регионов (график 4). В то же время недооцениваются такие значительные

и достаточно благоприятные для инвестирования регионы, как Ростовская и

Воронежская области, и Башкортостан (карта 2).

Отечественные инвестиции. Именно они компенсировали сокращение

иностранных инвестиций в Москве и Татарстане. В двадцатку ведущих по объему

отечественных инвестиций вошли Белгородская, Ленинградская, Ростовская и

Сахалинская области, которые сменили Республику Коми, Тюменскую, Томскую и

Оренбургскую области. Всего же рост объемов отечественных инвестиций отмечен в

прошлом году в 31 регионе. В то же время, ни в одном регионе России объемы

капитальных вложений в 1998 году не достигли уровня 1991 года.

Российские инвесторы продолжают игнорировать небольшие малорисковые регионы,

относящиеся к группе 3В2 (таб. 1, графики 2 и 5), особенно безресурсные

регионы Верхневолжья и Северо-Запада, а также пограничные со странами ЕС

Карелию и Мурманскую область (карта 3).

Глава 4

4.1. РОЛЬ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИЙ

Финансово-экономическая оценка инвестиционных проек­тов занимает центральное

место в процессе обоснования и выбора возможных вариантов вложения средств в

операции с реальными активами. При всех прочих благоприятных харак­теристиках

проекта он никогда не будет принят к реализации, если не обеспечит:

- возмещение вложенных средств за счет доходов от реализа­ции товаров или услуг;

- получение прибыли, обеспечивающей рентабельность ин­вестиций не ниже

желательного для фирмы уровня;

- окупаемость инвестиций в пределах срока, приемлемого для фирмы.

Определение реальности достижения именно таких резуль­татов инвестиционных

операций и является ключевой задачей оценки финансово-экономических

параметров любого проекта вложения средств в реальные активы. Проведение

такой оценки является достаточно сложной задачей, что подтверждается рядом

факторов.

1. Инвестиционные расходы могут либо осуществляться в разовом порядке, либо

неоднократно повторяться на протяже­нии достаточно длительного времени (порой

до нескольких лет).

2. Процесс получения результатов от реализации инвестиционных проектов

длительный (во всяком случае, он превышает один год).

3. Осуществление длительных операций приводит к росту неопределенности при

оценке всех аспектов инвестиций, т е. к инвестиционному риску.

Именно наличие этих факторов породило необходимость в создании специальных

методов оценки инвестиционных проек­тов, позволяющих принимать достаточно

обоснованные решения с минимально возможным уровнем погрешности (хотя

абсолютно достоверного решения при оценке инвестиционных проектов, конечно

же, быть не может).

Эффективность проекта характеризуется системой показа­телей, отражающих

соотношение затрат и результатов приме­нительно к интересам его участников.

Различаются следующие показатели эффективности инвестиционного проекта.

- Показатели коммерческой (финансовой) эффективности, учитывающие финансовые

последствия реализации проекта для его непосредственных участников.

- Показатели бюджетной эффективности, отражающие фи­нансовые последствия

осуществления проекта для федерально­го, регионального или местного бюджета.

- Показатели экономической (народнохозяйственной) эф­фективности, учитывающие

затраты и результаты, связанные с реализацией проекта, выходящие за пределы

прямых финансо­вых интересов участников инвестиционного проекта и

допус­кающие стоимостные изменения экономической и социальной

(народнохозяйственной) эффективности. Для полномасштаб­ных проектов

рекомендуется обязательно учитывать экономи­ческую эффективность.

В процессе разработки проекта производится также оценка его социальных и

экологических последствий, а также затрат, связанных с социальными

мероприятиями и охраной окру­жающей среды.

Оценка предстоящих затрат и результатов при определении эффективности

инвестиционного проекта осуществляется в пределах расчетного периода,

продолжительность которого (горизонта расчета) принимается с учетом:

- продолжительности создания, эксплуатации и (при необхо­димости) ликвидации

объекта;

- средневзвешенного нормативного срока службы основного технологического

оборудования;

- достижения заданных характеристик прибыли (масса или норма прибыли и т. д.)

- требований инвестора.

Горизонт расчета измеряется количеством шагов расчета. Шагом расчета при

определении показателей эффективности в пределах расчетного периода могут

быть месяц, квартал или год.

Затраты, осуществляемые участниками, подразделяются на первоначальные

(капиталообразующие инвестиции), текущие и ликвидационные. Для стоимостной

оценки результатов и затрат могут использоваться базисные, мировые,

прогнозные и расчетные цены, которые выражаются в рублях или устойчивой

валюте.

При оценке эффективности инвестиционного проекта со­измерение разновременных

показателей должно осуществлять­ся путем приведения (дисконтирования) их к

ценности в на­чальном периоде. Для приведения разновременных затрат,

результатов и эффектов используется норма дисконта Е, равная приемлемой

для инвестора норме дохода на капитал.

Сравнение различных инвестиционных проектов (или ва­риантов проекта) и выбор

лучшего из них рекомендуется производить с использованием различных

показателей, к которым относятся:

- чистый дисконтированный доход NPV или интегральный эффект;

- индекс доходности PI;

- внутренняя норма доходности IRR;

- срок окупаемости (простой или дисконтированный);

- другие показатели, отражающие интересы участников или специфику проекта.

При использовании показателей для сравнения различных инвестиционных проектов

(вариантов проекта) они должны быть приведены к сопоставимому виду.

Коммерческая эффективность (финансовое обоснование) проекта определяется

отношением финансовых затрат и резуль­татов, обеспечивающих требуемую норму

доходности. Она может рассчитываться как для проекта в целом, так и для

отдельных участников с учетом их вкладов. При этом в качестве эффекта на t

-м шаге Эt выступает поток реальных денег (Cash Flow).

При осуществлении проекта выделяются три вида деятельности: инвестиционная,

операционная и финансовая. В рамках каждого вида деятельности происходит

приток и отток денежных средств, определяющийся характером этой деятельности.

Необходимым критерием принятия инвестиционного про­екта является

положительное сальдо накопленных реальных денег в любом временном интервале,

где данный участник осуществляет затраты или получает доходы. Отрицательная

величина сальдо накопленных реальных денег свидетельствует о необходимости

привлечения участником дополнительных собственных или заемных средств и

отражение этих средств в расчетах эффективности.

Для сравнения различных инвестиционных проектов (вариантов проекта) и

обоснования размеров и форм участия в их реализации рекомендуется

использовать показатели NPV, PI, IRR.

4.2. ОСНОВНЫЕ МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИЙ

Смысл оценки любого инвестиционного проекта состоит в уяснении ответа на

очень простой вопрос: "Оправдают ли будущие выгоды сегодняшние затраты?"

Теория инвестицион­ного анализа предусматривает использование определенной

системы аналитических методов и показателей, которая в совокупности позволяет

прийти к достаточно надежному и объективному выводу. Наиболее часто применяют

пять мето­дов, которые, в свою очередь, объединяются в две группы:

1. Методы, основанные на применении концепции дисконти­рования:

- метод определения чистой текущей стоимости;

- метод расчета рентабельности инвестиций;

- метод расчета внутренней нормы прибыли.

2. Методы, не предполагающие использования концепции дисконтирования:

- метод расчета периода окупаемости инвестиций;

- метод определения бухгалтерской рентабельности инвести­ций.

Метод определения чистой текущей стоимости основан на определении разницы

между суммой денежных поступлений (денежных потоков и оттоков), порождаемых

реализацией инвестиционного проекта и дисконтированных к текущей их стоимости,

и суммы дисконтированных текущих стоимостей всех затрат (денежных потоков,

оттоков), необходимых для реализации этого проекта. Формула для расчета чистой

теку­щей стоимости NPV ииимеимеет вид:

CF1 CF2 CFn n CFt

NPV = ------------ + ----------- + .+ --------- - I0 = S ----------- - I0 ,

(1+k)1 (1+k)2 (1+k)n t=1 (1+k)t

где Iо - первоначальное вложение средств; CFt -

поступления денежных средств (денежный поток) в конце t-го периода;

k -желаемая норма прибыльности (рентабельности), т. е. тот уровень

доходности инвестированных средств, который может быть обеспечен при помещении

их в общедоступные финансо­вые механизмы (банки, финансовые компании и т.д.), а

не использование их на данный инвестиционный проект. Если текущая стоимость

проекта NPV положительна, то проект может считаться приемлемым.

Если в проекте предполагаются длительные затраты и дли­тельная отдача, то

формула для расчета чистой текущей стои­мости будет иметь следующий вид:

где It - инвестиционные затраты в t-й период.

Этот метод оценки инвестиций получил широкое распро­странение. Однако он дает

ответ лишь на вопрос:

"Способствует ли анализируемый вариант росту богатства инвестора вообще?" и

не говорит об относительной мере такого роста. А эта мера всегда имеет

большое значение для любого инвестора.

Метод расчета рентабельности инвестиций - это метод рас­чета показателя

PI, позволяющего определить, в какой мере возрастает богатство инвестора в

расчете на один рубль инве­стиций. Формула для расчета этого показателя

следующая:

где CFt - денежные поступления в t-м году, которые

будут получены благодаря этим инвестициям; Iо – первоначальные

инвестиции.

Если предполагаются длительные затраты и длительная отдача, формула для

определения PI имеет такой вид:

где It - инвестиции в t-м году.

Очевидно, что если NPV>0, то Р1>1 и наоборот. Следова­тельно, если

Р1>1, то такая инвестиция приемлема. Однако PI, выступая как показатель

абсолютной приемлемости инвести­ций, в то же время позволяет:

- нащупать что-то вроде меры устойчивости проекта;

- получить надежный инструмент для ранжирования различ­ных инвестиций с точки

зрения их привлекательности.

Метод расчета внутренней нормы прибыли IRR или внут­реннего коэффициента

окупаемости инвестиций представляет собой, по существу, расчет уровня

окупаемости средств, на­правляемых на цели инвестирования и по своей природе

близок к различного рода процентным ставкам. Наиболее близкими по экономической

природе к внутренней норме прибыли считаются:

- действительная (реальная) годовая ставка доходности, предлагаемая банками

по своим сберегательным счетам (т.е. номинальная ставка доходности за год,

рассчитанная по схеме сложных процентов в силу неоднократного начисления

про­центов в течение года, например ежеквартально);

- действительная (реальная) ставка процента по ссуде за год, рассчитанная по

схеме сложных процентов в силу неоднократ­ного погашения задолженности в

течение года (например, ежеквартально).

Процедура определения IRR заключается в решении отно­сительно k уравнения

Формально IRR определяется как тот коэффициент дис­контирования, при котором

NPV = 0, т. е. при котором инве­стиционный проект не обеспечивает роста

ценности фирмы, но и не ведет к ее снижению. Поэтому IRR. называют поверочным

Дисконтом, так как она позволяет найти граничное значение коэффициента

дисконтирования, разделяющее инвестиции на приемлемые и невыгодные. Для этого

IRR сравнивают с тем уровнем окупаемости вложений, который выбирается в

качест­ве стандартного. Этот стандартный уровень желательной рентабельности

называют барьерным коэффициентом HR. Принцип сравнения этих показателей

такой:

- если IRR > HR, проект приемлем;

- если IRR < HR, проект неприемлем;

- если IRR = HR, можно принимать любое решение. Таким образом, показатель IRR

является:

- "ситом", отсеивающим невыгодные проекты;

- основой для ранжирования проектов по степени выгодно­сти;

- индикатором уровня риска по проекту - чем в большей степени IRR превышает

принятый барьерный коэффициент, тем больше запас прочности проекта и тем

менее страшны возможные ошибки при оценке величин будущих денежных

поступлений.

Метод расчета периода (срока) окупаемости инвестиций РР состоит в

определении того срока, который понадобится для возмещения суммы первоначальных

инвестиций. Иначе говоря, он предполагает вычисление того периода, за который

кумуля­тивная сумма (сумма нарастающим итогом) денежных поступ­лений сравняется

с суммой первоначальных инвестиций. Фор­мула расчета РР имеет следующий вид:

где РР - период окупаемости (лет); Iо - первоначальные инвестиции;

CFt(s) - годичная сумма денежных поступлений от

реализации инвестиционного проекта.

Индекс (s) при знаменателе CFt говорит о возможности

двоякого подхода к определению величины CFt. Первый подход

возможен в том случае, когда величины денежных поступлений примерно равны по

годам. Тогда сумма первона­чальных инвестиций делится просто на величину

годовых (среднегодовых) поступлений. Второй подход предполагает расчет величины

денежных поступлений от реализации проекта нарастающим итогом, т.е. как

кумулятивной величины.

Показатель срока окупаемости получил широкое примене­ние в экономических

расчетах благодаря своей простоте и легкости определения. Однако, пользуясь

показателем периода окупаемости, надо понимать, что он хорошо работает только

при следующих условиях:

- все сопоставляемые с его помощью инвестиционные проек­ты имеют одинаковый

срок жизни;

- все проекты предполагают разовое вложение первоначаль­ных инвестиций;

- после завершения вложения средств инвестор начинает получать примерно

одинаковые ежегодные денежные поступ­ления на протяжении всего периода жизни

инвестиционных проектов.

Метод расчета периода окупаемости, несмотря на широкое распространение, имеет

серьезные недостатки, так как игнори­рует два важных обстоятельства:

- различие ценности денег во времени;

- существование денежных поступлений и после окончания срока окупаемости (а

по этому параметру проекты могут разли­чаться весьма существенно).

Именно в связи с этим расчет срока окупаемости не реко­мендуется использовать

в качестве основного метода оценки приемлемости инвестиций. К нему

целесообразно обращаться только ради получения дополнительной информации,

расши­ряющей представление о различных аспектах оцениваемого инвестиционного

проекта.

Метод определения бухгалтерской рентабельности инве­стиций ROI или

средней нормы прибыли на инвестиции ARR ориентирован на оценку инвестиций на

основе не денежных поступлений, а бухгалтерского показателя - дохода фирмы.

Формула для расчета бухгалтерской рентабельности инвести­ций имеет следующий

вид:

где EBIT - доход до процентных и налоговых платежей; Н -ставка

налогообложения; СaH и СaK

- учетная стоимость активов на начало и конец рассматриваемого периода.

Применение показателя ROI основано на сопоставлении его расчетного уровня со

стандартными уровнями рентабельности. Широкое использование ROI объясняется

рядом его достоинств:

- он прост и очевиден при расчете, а также не требует ис­пользования

дисконтирования денежных сумм;

- этот показатель удобен для встраивания в систему стиму­лирования

руководящего персонала;

- в акционерных компаниях этот показатель ориентирует менеджеров именно на те

варианты инвестирования, которые непосредственно связаны с уровнем

бухгалтерского дохода, интересующего акционеров в первую очередь.

Слабости же показателя бухгалтерской рентабельности ин­вестиций являются

оборотной стороной его достоинств:

- он не учитывает разноценности (так же как и показатель периода окупаемости)

денежных средств во времени;

- он игнорирует различие в продолжительности эксплуата­ции активов, созданных

благодаря инвестированию.

4.3. ДИНАМИЧЕСКИЕ МЕТОДЫ В ИНВЕСТИЦИОННОМ ПРОЕКТИРОВАНИИ

Необходимость учета влияния множества факторов при разработке проектов

потребовала использования динамиче­ских методов и имитационных моделей. Так,

например, в системе Project Expert используется корпоративная имитацион­ная

модель, представляющая собой динамичную модель де­нежных потоков.

Инструментальные средства Project Expert позволяют сформировать модель

предприятия, осуществляю­щего свою деятельность в окружающем экономическом

про­странстве.

Динамический характер модели определяется тем, что в процессе расчетов

значения всех поступлений и выплат автома­тически корректируются в

соответствии с прогнозируемыми, например, показателями инфляции в каждый

расчетный период времени.

Модель позволяет разрабатывать стратегии сбыта продук­ции, обеспечения

закупок материальных ресурсов, оплаты издержек, формирования капитала, т. е.

применять так назы­ваемый сценарный подход. Сценарный подход подразумевает

проведение альтернативных расчетов с данными, соответст­вующими различным

вариантам развития проекта. Аналогич­но построен и программный продукт "Альт-

Инвест".

Последовательность процедур анализа проекта с использо­ванием имитационной

("корпоративной") модели системы Project Expert следующая:

- ввод данных, характеризующих окружающую среду (выбор валют, исходный

обменный курс, показатели инфляции, нало­говое окружение);

- ввод данных по инвестиционным затратам (затраты подго­товительного периода,

на приобретение земли, приобретение оборудования, строительно-монтажные

затраты и т. д.);

- ввод данных по маркетинговым вопросам (перечень продук­ции, цены

внутреннего и внешнего рынков, конкуренты, физиче­ские объемы продаж и т.

д.);

- ввод данных о производственных издержках (прямые из­держки на единицу

продукции, постоянные, общие, издержки);

- проведение расчетов с целью определения потребности в капитале (суммы, сроки);

- формирование капитала (собственного, заемного);

- расчет показателей эффективности (NPV, PI, IRR, сроки окупаемости - простой

и дисконтированный);

- распределение свободного капитала (прибыли);

- анализ чувствительности проекта.

Последовательность расчетов при использовании про­граммного продукта "Альт-

Инвест" такая:

- определение потенциальных возможностей инвестиционно­го проекта по уровню

доходности и платежеспособности;

- выбор схемы финансирования;

- моделирование и оптимизация.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Добившись цели, поставленной нами в работе, исследовав и оценив текущее

состояние инвестиционной ситуации в России, в заключение скажем немного

и о том, зачем России необходима благоприятная инвестиционная ситуация.

Привлечение в широких масштабах национальных и иностранных инвестиций в

российскую экономику преследует долговременные стратегические цели

создания в России цивилизованного, социально ориентированного общества,

характеризующегося высоким качеством жизни населения, в основе которого

лежит смешанная экономика, предполагающая не только совместное эффективное

функционирование различных форм собственности, но и интернационализацию

рынка товаров, рабочей силы и капитала.

Иностранный капитал может привнести в Россию достижения научно-технического

прогресса и передовой управленческий опыт. Поэтому включение России в

мировое хозяйство и привлечение иностранного капитала - необходимое

условие построения в стране современного гражданского общества.

Привлечение иностранного капитала в материальное производство гораздо

выгоднее, чем получение кредитов для покупки необходимых товаров,

которые по-прежнему растрачиваются бессистемно и только умножают

государственные долги. Приток инвестиций как иностранных, так и национальных,

жизненно важен и для достижения среднесрочных целей - выхода из

современного общественно-экономического кризиса, преодоление спада

производства и ухудшения качества жизни россиян. При этом необходимо иметь в

виду, что интересы российского общества, с одной стороны, и иностранных

инвесторов - с другой, непосредственно не совпадают. Россия заинтересована

в восстановлении, обновлении своего производственного потенциала,

насыщении потребительского рынка высококачественными и недорогими

товарами, в развитии и структурной перестройке своего экспортного

потенциала, проведении антиимпортной политики, в привнесении в наше общество

западной управленческой культуры. Иностранные инвесторы естественно

заинтересованы в новом плацдарме для получения прибыли за счет обширного

внутреннего рынка России, ее природных богатств, квалифицированной и дешевой

рабочей силы, достижений отечественной науки и техники и... даже ее

экологической беспечности.

Поэтому перед нашим государством стоит сложная и достаточно деликатная

задача: привлечь в страну иностранный капитал, и, не лишая его

собственных стимулов, направлять его мерами экономического

регулирования на достижение общественных целей.

Привлекая иностранный капитал, нельзя допускать дискриминации в

отношении национальных инвесторов. Не следует предоставлять предприятиям с

иностранными инвестициями налоговые льготы, которых не имеют российские,

занятые в той же сфере деятельности. Как показал опыт, такая мера практически

не влияет на инвестиционную активность иностранного капитала, но

приводит к возникновению на месте бывших отечественных производств

предприятий с формальным иностранным участием, претендующих на льготное

налогообложение.

Отдельно нужно сказать, что национальные инвестиции ещё более важны, чем

иностранные потому, что они служат показателем доверия населения

правительству. Российские инвесторы будут заинтересованы не только в

получении максимальной прибыли, но и в увеличении стабильности экономики

нашей страны (по крайней мере можно на это надеяться), а также в

неразбазаривании природных богатств России.

5. СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ

1. Беренс В., Ховракек П. Руководство по оценке эффективности инвестиций.

– М., 1995.

2. Бланк И.А. Инвестиционный менеджмент. – Киев, 1995.

3. Виленский П.Л., Лившиц В.К., Орлова Е.Р., Смолян С.Л. Оценка

эффективности инвестиционных проектов. –М., 1998.

4. Глазунов В.К. Финансовый анализ и оценка риска реальных инвестиций. –

М., 1997.

5. Золотогоров В.Г. Инвестиционное проектирование. – Минск, 1998.

6. Идрисов А. Планирование и анализ эффективности инвестиций. – М., 1995.

7. Кныш М.И., Перекатов Б.А., Тютиков Ю.П. Стратегическое планирование

инвестиционной деятельности. – С.-Петербург, 1998.

8. Лимитовский М.А. Основы оценки инвестиционных и финансовых решений. –

М., 1998.

9. Липшиц И.В., Коссов В.В. Инвестиционное проектирование. – М., 1996.

Статьи

1. Абрамов А.Е. Основы анализа финансовой, хозяйственной и инвестиционной

деятельности предприятия. – М., ж. «Экономика и жизнь», 1994.

2. Витин А. Мобилизация финансовых ресурсов для инвестиций. - М., ж.

«Вопросы экономики», №7, 1995.

3. Витин А. Приватизация и инвестиционная активность. – М., ж. «Вопросы

экономики», №4, 1996.

4. Витин А. Привлечение инвестиций на рынке ценных бумаг. – М., ж.

«Вопросы экономики», №12, 1996.

5. Водяков К.Н. Новые инструменты государственного регулирования

инвестиций. – М., ж. «Проблемы теории и практики управления», №5, 1996.

6. Воронов К.И. Оценка коммерческой состоятельности инвестиционных

проектов. – М., Финансовая газета, 1993, №№49-52, 1994, №№1-4, 24,25.

7. Глазьев С. Стабилизация и экономический рост. – М., ж. «Вопросы

экономики», №1, 1997.

8. Губштейн В., Поляк В. Инвестиционное проектирование. – М., ж. «Деньги

и кредит», №1, 1995.

9. Зубакин В. Инвестиции в приватизированные предприятия. – М., ж.

«Вопросы экономики», №7, 1995.

10. Ильдеменов С. и др. Как привлечь инвестора и получить инвестиции. – М.,

ж. «Экономика и жизнь», №28, 1994.

11. Инвестиционные технологии //Инвестиции в России. 1995, №1.

12. Коломиец А. На пороге инвестиционного бума? – М., ж. «Вопросы экономики»,

№6, 1996.

13. Коломина М.Е. Сущность и измерение инвестиционных рисков. – М., ж.

«Финансы», №4, 1994.

14. Кондратенко Е. Инвестиционные ресурсы – проблемы аккумуляции. М., ж.

«Экономист», №7, 1997.

15. Лукасевич И.Я. Анализ эффективности капиталовложений в условиях

ограниченного бюджета. – М., ж. «Финансы», №10, 1993.

16. Мартынов А. Активизация инвестиционной политики. – М., ж. «Экономист»,

№9, 1997.

17. Новчук С., Квашнина И. Иностранные капиталовложения в России: состояние и

перспективы. – М., ж. «Вопросы экономики», №12, 1996.

18. Пахомов С. Проектное финансирование: проблемы и возможные решения. – М.,

ж. «Деловой мир», 1994, 2-8 мая.

19. Плакин В. Кризис инвестиционной сферы российской экономики и пути его

преодоления. – М., ж. «Вопросы экономики», №12, 1996.

20. Плышевский Б. Потенциал инвестирования. – М., ж. «Экономист», №3, 1996.

21. Рельзенбаум В. Иностранные инвестиции в России. – М., ж. «Вопросы

экономики», №8, 1995.

22. Селезнев А. Банковская система – ядро инфраструктуры финансового кризиса.

– М., ж. «Экономист», №7, 1997.

23. Уринсон Я. Инвестиционный климат в России и привлечение иностранных

инвестиций. – М., ж. «Вопросы экономики», №8, 1995.

24. Уринсон Я. О мерах по оживлению инвестиционного процесса в России. – М.,

ж. «Вопросы экономики», №1, 1997.

25. Филатов В. Проблемы инвестиционной политики в индустриальной экономике

переходного типа. – М., ж. «Вопросы экономики», №7, 1995.

26. Ходов Л. О разграничении прямых и портфельных инвестиций. – М., РЭЖ, №2,

1996.

Дополнительные статьи

1. Журнал «Эксперт», №39, 1999.

2. Инвестиции в Россию. – Ж. «Коммерсант», №34, 08.09.98.

3. Кузнецов Д. Инвестиционный кризис в России. Ж. «Экономист», №4, 1998.

4. Куликов В. Российская приватизация в шестилетней ретроспективе. – РЭЖ,

№2.

5. Лебедев В. Привлечение иностранных инвестиций. Оценка ситуации. – РЭЖ,

№5, 1998.

6. Резник И. Инвестиций в Россию не будет. – Г. «Коммерсант», №34, 12.03.99.

7. Тягай С. Вы – русские. И это многое объясняет. – Г. «Коммерсант», №28,

25.02.99.

8. Шульга И. Инвестиционный климат в России все суровее. – Г.

«Коммерсант», №33, 04.03.99.

6. ПРИЛОЖЕНИЯ

Страницы: 1, 2